Προσοχή, επίκειται αιφνιδιασμός!

Από Το Ποντίκι, 3.6.2010, απ' όπου και το σκίτσο του Πάνου

Του Δημήτρη Καζάκη
οικονομολόγου - αναλυτή


Μια περίεργη ησυχία επικρατεί στο μέτωπο των αγορών σχετικά με την Ελλάδα. Εκεί όπου επικρατούσε ένας βομβαρδισμός πληροφοριών και αναλύσεων σχετικά με την πορεία της Ελλάδας, άλλες αξιόπιστες και άλλες, οι περισσότερες, για τη δημιουργία κατάλληλου επενδυτικού κλίματος, εκεί όπου όλες οι αγορές είχαν στραμμένη την προσοχή τους πάνω στο «ελληνικό πρόβλημα», ξαφνικά επικράτησε σιγή.

Τι συμβαίνει; Μήπως καταλάγιασαν οι πιέσεις των αγορών προς την Ελλάδα; Όχι βέβαια. Τα επιτόκια εξακολουθούν να κινούνται σε δυσθεώρητα ύψη και η πιθανότητα άμεσης χρεοκοπίας της χώρας εξακολουθεί να είναι η μεγαλύτερη στον κόσμο. Τότε τι γίνεται;

Συνήθως οι περίοδοι αυτές, όταν επικρατεί ησυχία στις αγορές, συνδέονται με σοβαρές αλλαγές στρατηγικής των επενδυτικών κεφαλαίων διεθνώς. Στη συγκεκριμένη περίπτωση οι μεγάλοι κερδοσκόποι αναθεωρούν τις θέσεις τους στις αγορές και επανεξετάζουν τις προτεραιότητές τους. Έτσι, για παράδειγμα, τις ημέρες αυτές τα μεγάλα Hedge Funds αναθεωρούν τις επενδύσεις τους σε προθεσμιακά συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης (Futures) σε πετρέλαιο και βενζίνη.

Σύμφωνα με το Bloomberg (31.5), «τα Hedge Funds πουλούν βενζίνη με ρυθμό ταχύτερο απ' ό,τι τον Οκτώβριο του 2006, ρίχνοντας στην αγορά το 57% των στοιχημάτων τους λόγω ανησυχιών ότι η κρίση χρέους της Ευρώπης θα χτυπήσει την ενεργειακή ζήτηση». Στην πραγματικότητα απελευθερώνουν κεφάλαια για να τα επανατοποθετήσουν στις αγορές. Στόχος τους είναι να επικεντρωθούν στο ευρώ και στην ευρωζώνη το αμέσως επόμενο διάστημα. Κι αυτό όχι τυχαία.

Η κρίση χρέους, που εμφανίστηκε ως «ελληνικό πρόβλημα», έχει μετατραπεί ήδη σε εκτεταμένο πρόβλημα ολόκληρης της ευρωζώνης. Η τακτική των ευρωκρατούντων να ενεργοποιήσουν τον «μηχανισμό στήριξης» για την Ελλάδα με σκοπό να κρατήσουν σε «καραντίνα» το πρόβλημα, ώστε να μη «μολυνθούν» και οι άλλες χώρες της ευρωζώνης, δεν απέδωσε. Διότι πολύ απλά η αιτία του προβλήματος δεν είναι η Ελλάδα ούτε το δημοσιονομικό έλλειμμα.

Η βασική αιτία του προβλήματος είναι ο συνολικός τρόπος ανάπτυξης της ευρωζώνης, που στηρίχθηκε κυρίως στη δανειακή επέκταση, δηλαδή στη συσσώρευση χρέους. Όχι μόνο δημόσιου, αλλά και ιδιωτικού.

Χαρακτηριστικός είναι ο Πίνακας 1, όπου βλέπουμε τη συνολική έκταση του χρέους στις κύριες χώρες του ευρώ ως ποσοστό επί τοις εκατό του ΑΕΠ τους. Η διαφορά ανάμεσα στο συνολικό χρέος και το εξωτερικό χρέος είναι ότι το δεύτερο αναφέρεται σε εκείνο το μερίδιο του συνολικού χρέους που βρίσκεται σε ξένα χέρια. Για τις χώρες με εθνικό νόμισμα, όπως π.χ. η Ιαπωνία και οι ΗΠΑ, η σημασία αυτής της διαφοροποίησης είναι μεγάλη, επειδή το εσωτερικό χρέος της χώρας εκφράζεται στο εθνικό της νόμισμα και συνήθως αντλείται από την εσωτερική τραπεζική αγορά, η οποία και πάλι ελέγχεται από την κεντρική τράπεζα και τις νομισματικές αρχές της χώρας.

Από τη στιγμή λοιπόν που μια χώρα έχει τον έλεγχο του δικού της νομίσματος και της κυκλοφορίας του, το εσωτερικό χρέος και ειδικά το εσωτερικό δημόσιο χρέος είναι απολύτως διαχειρίσιμο. Το εξωτερικό χρέος είναι εκείνο που δύσκολα μπορεί να το διαχειριστεί μια χώρα, διότι εκφράζεται σε ξένο νόμισμα και αντλείται από τις διεθνείς αγορές.

Για παράδειγμα στην Ελλάδα την περίοδο από το 1992 έως το 1997 το συνολικό δημόσιο χρέος της χώρας ανήλθε κατά μέσο όρο στο 117% του ετήσιου ΑΕΠ και η ετήσια εξυπηρέτησή του γύρω στο 40% του ΑΕΠ, δηλαδή σε σημαντικά υψηλότερα επίπεδα από ό,τι κινείται σήμερα. Την ίδια περίοδο το δημοσιονομικό έλλειμμα κυμάνθηκε γύρω στο 8% ετησίως. Τότε γιατί δεν χρεοκόπησε η χώρα, όπως συμβαίνει σήμερα;

Διότι πάνω από το 85% τόσο του συνολικού δημόσιου χρέους, όσο και της εξυπηρέτησης του χρέους ήταν δραχμικό, δηλαδή εσωτερικό χρέος σε δραχμές. Όσο το κράτος έχει το δικό του νόμισμα και την κεντρική τράπεζα να δουλεύει για λογαριασμό του, τότε πολύ δύσκολα μπορεί να οδηγηθεί σε πτώχευση. Η επιβάρυνση του εξωτερικού χρέους ήταν εκείνη που ανέκαθεν εξωθούσε τα κράτη στη χρεοκοπία.

Τι συνέβη με το ευρώ;

Με την υιοθέτηση του ευρώ είχαμε τη μετατροπή του χρέους σε βασική κινητήρια δύναμη επέκτασης στην ευρωζώνη. Ας δούμε τα στοιχεία. Το συνολικό χρέος της ευρωζώνης για το 2009 έφτασε γύρω στα 886% του ΑΕΠ της. Δηλαδή κοντά 9 φορές το ΑΕΠ της ευρωζώνης για το 2009!

Από αυτό, μόλις το 9% είναι το χρέος της γενικής κυβέρνησης, δηλαδή το δημόσιο χρέος. Το υπόλοιπο είναι το χρέος που έχουν συσσωρεύσει οι επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά, δηλαδή το ιδιωτικό χρέος, που βρίσκεται στα χέρια κυρίως των ευρωπαϊκών τραπεζών. Γι' αυτό και το εξωτερικό χρέος, δηλαδή το χρέος που βρίσκεται σε χέρια εκτός ευρωζώνης, είναι μόλις το 13% του συνολικού χρέους.

Με άλλα λόγια, η οικονομική άνοδος της ευρωζώνης εξαρτήθηκε κατά κύριο λόγο από το πόσο χρέος θα μπορούσαν να φορτωθούν τα νοικοκυριά, οι επιχειρήσεις, αλλά και οι κυβερνήσεις, προκειμένου να κερδίσουν οι τράπεζες και να προσελκύσει επενδυτές το ευρώ.

Όπως διαπιστώνουμε από τον Πίνακα 1, όλες οι χώρες της ευρωζώνης, ακόμη και η Γαλλία με τη Γερμανία, έχουν εντυπωσιακά μεγέθη συνολικού χρέους. Τα πιο εντυπωσιακό είναι το συνολικό χρέος της Ιρλανδίας, το οποίο το 2009 ξεπέρασε σχεδόν κατά 23 φορές το ΑΕΠ της χώρας! Το χρέος της Πορτογαλίας ξεπέρασε το ΑΕΠ της κατά το 2009 πάνω από 10 φορές! Και το χρέος της Γαλλίας επίσης ξεπέρασε το 2009 κατά 10 φορές το ΑΕΠ της! Συγκριτικά με την Ιαπωνία και τις ΗΠΑ, τα συσσωρευμένα χρέη της ευρωζώνης είναι κατά πολύ μεγαλύτερα, τουλάχιστον διπλάσια.

Δεν είναι νόμισμα... κανενός

Το χειρότερο όμως για τις χώρες του ευρώ είναι ότι έχουν βρεθεί μ’ ένα νόμισμα που ουσιαστικά δεν είναι δικό τους. Καμιά από τις χώρες του ευρώ, ακόμη και οι πιο μεγάλες, δεν ελέγχει την έκδοση και την κυκλοφορία του νομίσματος. Καμιά από τις χώρες του ευρώ δεν έχει την κεντρική της τράπεζα να δουλεύει για την προστασία και τη διευκόλυνση της δικής της οικονομίας. Το ευρώ είναι ένα επενδυτικό προϊόν και οι κεντρικές τράπεζες των χωρών της ευρωζώνης έχουν υπαχθεί στην ΕΚΤ με βασικό σκοπό τη στήριξη αυτού του προϊόντος.

Σύμφωνα με τον Τρισέ: 

«Το ευρώ είναι ένα αξιόπιστο νόμισμα, το οποίο διατηρεί σταθερή την αξία του. Από την εισαγωγή του 11,5 χρόνια πριν, ο μέσος πληθωρισμός ήταν κάτω αλλά κοντά στο 2%, σύμφωνα με τον δικό μας ορισμό της τιμαριθμικής σταθερότητας. Η ικανότητα του ευρώ να διατηρεί την αξία του είναι απολύτως ουσιώδης για την εμπιστοσύνη των επενδυτών τόσο εντός, όσο και εκτός της ευρωζώνης» (Le Monde, 31.5.2010).

Επομένως, όσον αφορά τις χώρες της ευρωζώνης, το ευρώ ως νόμισμα είναι εξίσου ξένο για τις ανάγκες των οικονομιών τους όσο είναι το δολάριο, το ιαπωνικό γιεν, το κινέζικο γουάν κ.ο.κ. Μόνο που είναι αναγκασμένες να εκφράζουν όλες τις συναλλαγές και τα αποθεματικά των οικονομιών τους σ' ένα νόμισμα που δεν ελέγχουν.

Όσο οι τράπεζες κέρδιζαν και τα επενδυτικά κεφάλαια προσελκύονταν από το ευρώ, ήταν όλα καλά. Τώρα όμως έφτασε η ώρα να δουν τι θα κάνουν με τα χρέη τους. Κι αυτά, είτε ιδιωτικά είτε κρατικά, είναι πλέον εκφρασμένα σε ένα σκληρό, ανελαστικό νόμισμα, το οποίο καμιά οικονομία δεν ελέγχει.

Οι χώρες της ευρωζώνης, επειδή δεν διαθέτουν δικό τους νόμισμα ούτε ελεγχόμενο πιστωτικό σύστημα για να αντλήσουν κεφάλαια ή για να αναχρηματοδοτήσουν μέρος του χρέους τους, ακόμη και για τα πιο μικρά ποσά βραχυπρόθεσμου ή μακροπρόθεσμου δανεισμού οφείλουν να βγουν στις αγορές και να εκτεθούν στις πιέσεις των κερδοσκόπων επενδυτών. Χαρακτηριστικός είναι ο Πίνακας 2, όπου καταγράφονται οι ανάγκες αναχρηματοδότησης των βασικών χωρών της ευρωζώνης έως το τέλος του τρέχοντος έτους.

Από τα στοιχεία γίνεται φανερή πρώτα απ’ όλα η αδυναμία του αποκαλούμενου «μηχανισμού στήριξης» της ευρωζώνης των 750 δισ. ευρώ. Μόνο για την αναχρηματοδότηση του δημόσιου χρέους θα χρειαστούν από τον Μάιο έως τον Δεκέμβριο του 2010 γύρω στα 965 δισ. ευρώ. Κι αυτά με τα στοιχεία στις 30 Απριλίου του 2010.

Κι ενώ οι ευρωκρατούντες είναι όλο δηλώσεις για το πώς θα καθυποτάξουν τις αγορές, το μόνο που έχουν καταφέρει είναι να θέσουν όχι μόνο την Ελλάδα, αλλά και μια σειρά άλλων χωρών, όπως την Πορτογαλία, την Ιρλανδία και την Ισπανία, εκτός αγορών, ώστε οι χώρες αυτές να αδυνατούν πλέον να χρηματοδοτήσουν το χρέος τους από τις αγορές. Επιπλέον οι εγχώριες τράπεζες βρίσκονται ήδη υπό καθεστώς χρεοκοπίας και έτσι εξαρτώνται πια σχεδόν αποκλειστικά από τις αγορές ομολόγων που κάνει η ίδια η ΕΚΤ. Έως πότε όμως;

«Απλώς αγνοήστε τους»!

Παρά το γεγονός ότι η Πορτογαλία, η Ιρλανδία και κυρίως η Ισπανία έχουν στριμωχτεί άγρια και χρειάζονται επειγόντως τις ενέσεις από τον «ευρωπαϊκό μηχανισμό στήριξης», οι ευρωκρατούντες δεν προχωρούν σε καμιά ενέργεια. Γιατί; Αφενός, τρέμουν τον αντίκτυπο στις αγορές και, αφετέρου, δεν θέλουν να βάλουν χέρι στα 750 δισ. ευρώ που έχουν υποσχεθεί, διότι δεν ξέρουν τι τους περιμένει στη γωνία.

* Ήδη η γαλλική κυβέρνηση δηλώνει ότι, μετά την υποβάθμιση της Ισπανίας από τη Fitch, θα είναι «πολύ δύσκολο» να αποφύγει και τη δική της υποβάθμιση.

* Ταυτόχρονα η Γερμανία πρώτη φορά αρχίζει να αντιμετωπίζει προβλήματα στις αγορές ομολόγων. Ο τελευταίος «Economist» (27.5) δεν αφήνει κανένα περιθώριο στη γερμανική κυβέρνηση και τους άλλους ευρωκρατούντες να συνεχίσουν την εικονική μάχη με τους κερδοσκόπους:

«Φαίνεται μάλλον ανόητο για τις ευρωπαϊκές κυβερνήσεις να αρχίσουν να παρενοχλούν εκείνους ακριβώς τους ανθρώπους από τους οποίους έχουν ανάγκη να δανειστούν εκατοντάδες εκατομμύρια ευρώ. Οι επενδυτές δεν χρειάζεται να πουλήσουν ομόλογα που δεν έχουν (short selling) – να στοιχηματίσουν σε μια τιμή που πέφτει – ώστε να δημιουργήσουν προβλήματα στις κυβερνήσεις.

Το μόνο που έχουν να κάνουν είναι να αγνοήσουν τα ομόλογα στις συχνές δημοπρασίες των κυβερνήσεων (Γερμανία, Ιταλία και Πορτογαλία είχαν, π.χ., δημοπρασίες στις 26 Μαΐου). Μια αποτυχημένη δημοπρασία θα προκαλέσει γρήγορα μια εκτίναξη στις αποδόσεις των ομολόγων, αυξάνοντας το κόστος εξυπηρέτησης αυτών των τεράστιων ελλειμμάτων».

Η ευθεία αυτή απειλή δεν πέρασε απαρατήρητη από καμιά κυβέρνηση της ευρωζώνης. Ιδίως με το ευρώ να έχει κατρακυλήσει κάτω από το 1,22 στην ισοτιμία του με το δολάριο. Ιδίως με τις ευρωπαϊκές τράπεζες να χρειάζεται να διαγράψουν πολύ περισσότερα δάνεια από τα χαρτοφυλάκιά τους φέτος σε σχέση με πέρυσι. Με τις κυβερνήσεις να αντιμετωπίζουν «βαριές χρηματοδοτικές απαιτήσεις για τα επόμενα χρόνια», υπάρχει «ο κίνδυνος οι εκδόσεις ομολόγων από τις τράπεζες να παραγκωνιστούν» έγραψε η ΕΚΤ στην πρόσφατη εξαμηνιαία Financial Stability Report, που εξέδωσε στις 31.5.

«Ο κίνδυνος που συνεπάγεται για τη χρηματοδότηση του κόστους των τραπεζών εγείρει την πιθανότητα ενός πισωγυρίσματος στην κερδοφορία του τραπεζικού τομέα» σημειώνει η έκθεση της ΕΚΤ. Εκτιμά επίσης ότι το ερχόμενο εξάμηνο θα πρέπει οι ευρωπαϊκές τράπεζες να προχωρήσουν σε διαγραφές άνω των 90 δισ. ευρώ, χωρίς όμως να θιγεί η κερδοφορία τους. Πώς θα συμβεί αυτό; Πολύ απλά περνώντας το κόστος αυτό στις πλάτες του φορολογούμενου μέσω των κρατικών ελλειμμάτων.

Απ’ ό,τι φαίνεται, ο φαύλος κύκλος των ελλειμμάτων και των χρεών έχει μόλις αρχίσει για την ευρωζώνη. Αργά ή γρήγορα οι ευρωκρατούντες θα κληθούν να επιλέξουν: Τις χώρες ή τις τράπεζες; Μέχρι στιγμής η πολιτική που ακολουθούν για τη διάσωση των τραπεζών τους οδηγεί με μαθηματική βεβαιότητα στη χρεοκοπία τις χώρες της ευρωζώνης τη μια μετά την άλλη.